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Carta Semestral

por | 24 Jul 2020

El cambio es la única cosa inmutable

Arthur Schopenhauer

Dejamos atrás uno de los peores semestres que se recuerdan de la historia financiera. La volatilidad ha sido la gran dueña de este periodo. Al descalabro de las bolsas del mes de marzo le ha seguido una fuerte recuperación, que ha permitido olvidar el drama en los mercados financieros. Una vez más, Mercados y Economía se separan. Los responsables, los Bancos Centrales, que han sacado la artillería pesada. Y, hasta este momento, parece que con éxito. La triste realidad es que a la economía le queda un largo camino para recuperar los niveles previos a la crisis del Covid-19. Y, en este caso, los Gobiernos no parecen estar a la altura de la situación, al menos de momento.

Esta crisis nos ha permitido reflexionar mucho sobre nuestra filosofía de inversión. Si antes nos parecía que la calidad del negocio era un factor importante dentro del proceso de inversión, esta crisis nos ha puesto de manifiesto que debe ser el pilar principal de cualquier estrategia de inversión. No entendemos la inversión en acciones si no es a través de excelentes negocios. Negocios que comparten una serie de características: (1) son capaces de crecer a un ritmo elevado, (2) generan altos retornos sobre el capital invertido, (3) poseen fuertes ventajas competitivas para mantener ese crecimiento y esa rentabilidad de manera sostenible en el tiempo y (4) gozan de una estructura de capital óptima, con un balance saneado. Estos negocios han demostrado superar momentos de estrés con éxito. El valor de una compañía excelente a largo plazo no se ve alterado por un mal año. Si es capaz de sobrevivir, incluso de aprovechar oportunidades, su valor no se verá dañado (incluso aumentará).

Hemos asistido a una clase magistral donde el mercado ha vuelto a recordar a los inversores que los errores se pagan muy caro. Cuando dejamos de lado el componente esencial, la calidad del negocio, y nos centramos únicamente en otros aspectos, también importantes, como la valoración de la compañía, terminamos cometiendo errores. Tan perjudicial es comprar un mal negocio porque está barato como sobrepagar por una compañía porque es excelente. Ambos criterios deben ir de la mano, aunque dando prioridad a la calidad del negocio. Como decía Charlie Munger, los negocios excelentes que cotizan con prima, que son capaces de generar altos retornos sobre el capital invertido de manera recurrente, a largo plazo nos salen muy baratos, mientras que los negocios mediocres que cotizan con descuento, incapaces de obtener buenos retornos sobre el capital invertido, a largo plazo nos salen muy caros. Es cuestión de creación de valor. Y debemos invertir en aquellos negocios que sean capaces de crear valor año tras año.

En este periodo de reflexión hemos aceptado el cambio como un estado de constante mejora. Y hemos aceptado que debemos poner la calidad del negocio como eje fundamental de nuestro proceso de inversión. La siguiente novedad, consecuencia de lo anterior, es que no debemos aislarnos del mundo, de las grandes tendencias del futuro y de las excelentes oportunidades que nos brinda un mercado cada vez más globalizado. Por ello, la inversión en Estados Unidos ha sido uno de los cambios importantes introducidos en este periodo.

Tabla1. La calidad del negocio es el componente principal que define nuestra estrategia de inversión

 

Gráfico 1. La distribución geográfica es ahora más global, de manera que nos permite incorporar nuevas ideas de inversión.

Uno de los grandes debates de las últimas semanas es, de nuevo, si existe una burbuja tecnológica. Ante la increíble reacción de los valores de perfil tecnológico y las fuertes subidas recientes, comprendemos el escepticismo que pueda existir. En cualquier caso, si atendemos a lo que realmente debe importarnos, los fundamentales, podemos apreciar que, por lo general, se trata de negocios excelentes, con unas perspectivas de crecimiento muy atractivas, reforzadas por la rápida adaptación digital de la economía global y los cambios en las pautas de consumo que ha provocado el Covid-19, que, en la mayoría de los casos se alejan de una burbuja.

Cierto es que no compartimos la euforia de otros segmentos tecnológicos, como es el caso de las compañías de software (SaaS, por sus siglas en inglés). Se trata, en muchos casos, de negocios que tienen poca trayectoria, que aún no han demostrado su capacidad para generar caja o sus fortalezas frente a competidores, lo que nos lleva a ser cautos con este tipo de compañías.

Por el contrario, los grandes líderes tecnológicos, siguen demostrando ser negocios excelentes, siguen creciendo fuertemente año tras año, son capaces de obtener unos retornos sobre el capital empleado muy elevados de manera sostenible en el tiempo, gracias a sus fuertes ventajas competitivas, y están sentados sobre montañas de liquidez, lo que aleja cualquier duda sobre su solvencia. Son negocios que definen muy bien nuestra filosofía de inversión. Y por ello ocupan la mayor parte de nuestras principales convicciones.

Gracias a los cambios implementados, hoy tenemos una cartera más global y de mayor calidad, compuesta por compañías excelentes de las que esperamos que sigan liderando las grandes tendencias del futuro, tendencias que, en algunos casos, ya son una realidad: el cloud computing, el comercio electrónico, el 5G, la digitalización, las redes sociales y la publicidad digital, la salud o las energías renovables componen hoy casi la totalidad de nuestra cartera de inversiones.

Y, por último, no podemos olvidar nuestro tercer pilar: el equipo de gestión. Esta crisis ha vuelto a demostrar lo importante que es tener un buen equipo de gestión (tanto en el ámbito público como privado). Personas competentes y honestas, con los intereses alineados con los accionistas, con visión de largo plazo y capaces de adaptarse a los rápidos y constantes cambios, son los responsables de la creación de valor a largo plazo. Por ello, además de la calidad del negocio y de una valoración atractiva que nos garantice un buen margen de seguridad, es crucial contar con un equipo de gestión brillante que sea capaz de utilizar los recursos generados de la mejor manera posible. Y si algo nos ha permitido esta crisis es alinear nuestros tres pilares de inversión y construir una cartera de inversiones excelentes para el largo plazo.

El mundo seguirá cambiando, y seguiremos adaptándonos a las tendencias del futuro para tratar de obtener los mejores rendimientos para nuestros partícipes.

Álvaro Jiménez

Gestor de Renta Variable

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